國(guó)外統(tǒng)一貨幣政策效應(yīng)的區(qū)域差異研究及啟示論文

　　傳統(tǒng)貨幣政策理論主要從總量的角度研究貨幣政策對(duì)社會(huì)總供給和總需求的影響，它是以區(qū)域經(jīng)濟(jì)、金融結(jié)構(gòu)的同質(zhì)性和統(tǒng)一性為背景的，現(xiàn)有貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論中對(duì)結(jié)構(gòu)因素的分析主要是對(duì)金融組織結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等方面的分析，較少考慮貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制效應(yīng)的區(qū)域非對(duì)稱(chēng)問(wèn)題。近幾年來(lái)，有兩方面的因素促進(jìn)了對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)區(qū)域差異化的研究，一是隨著貨幣政策傳導(dǎo)理論的不斷發(fā)展，特別是在新凱恩斯學(xué)派提出信貸傳導(dǎo)機(jī)制理論以后，理論界對(duì)信貸市場(chǎng)不完善在貨幣政策傳導(dǎo)過(guò)程中所起的作用有許多新的見(jiàn)解；二是隨著歐洲貨幣聯(lián)盟(EMU)的產(chǎn)生，統(tǒng)一貨幣政策是否在成員國(guó)產(chǎn)生相同的影響引起了廣泛關(guān)注和爭(zhēng)論。

　　一、貨幣政策產(chǎn)生區(qū)域差異化效應(yīng)的原因分析

　　1.投資、消費(fèi)利率敏感性的區(qū)域差異。貨幣政策的利率傳導(dǎo)機(jī)制理論認(rèn)為，利率沖擊會(huì)引起投資、消費(fèi)(特別是住房消費(fèi)和家庭耐用品消費(fèi))的變動(dòng)，然而不同區(qū)域的投資、消費(fèi)的利率敏感性是存在差異的，而且消費(fèi)可以分為耐用消費(fèi)品和非耐用消費(fèi)品，一般而言，耐用消費(fèi)品的利率敏感性要大于非耐用消費(fèi)品的利率敏感性。Taylor(1995)，Carlino&DeFina(1998)，Ganley&Simon(1997)，Hayo&Uhlenbrock(1999)通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，由于不同區(qū)域企業(yè)構(gòu)成不一樣，使中央銀行統(tǒng)一貨幣政策在各區(qū)域產(chǎn)生效應(yīng)差異。Corsetti·G，Pesenti·P(1999)研究發(fā)現(xiàn)在消費(fèi)信貸發(fā)展較快的區(qū)域，消費(fèi)增加使消費(fèi)的利率敏感性加大，貨幣政策對(duì)總需求的影響更大，利率沖擊在北歐國(guó)家比在法國(guó)對(duì)產(chǎn)出有更大的影響。

　　2.開(kāi)放程度的區(qū)域差異。貨幣政策沖擊會(huì)影響匯率和股票價(jià)格，匯率變化會(huì)影響凈出口的變化，而不同區(qū)域開(kāi)放程度的差異會(huì)使貨幣政策產(chǎn)生差別化效果。Dombusch，R·&C.Favero(1998)認(rèn)為貨幣政策沖擊會(huì)影響匯率和股票價(jià)格，匯率變化會(huì)影響凈出口的變化，而不同區(qū)域開(kāi)放程度存在差異，根據(jù)托賓q理論，股票價(jià)格變化會(huì)使投資需求產(chǎn)生變化，財(cái)富效應(yīng)會(huì)使消費(fèi)需求產(chǎn)生變化，這樣貨幣政策必然產(chǎn)生區(qū)域效應(yīng)差異。

　　3.企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的區(qū)域差異。如果企業(yè)融資對(duì)某一家或幾家銀行有很高的依賴(lài)性，面對(duì)銀行的信貸緊縮必然顯得很脆弱；如果企業(yè)從不同規(guī)模、類(lèi)型的銀行融資，甚至同某些銀行建立長(zhǎng)期合作關(guān)系，則會(huì)大大減少信貸緊縮對(duì)它的影響。另一值得重視的結(jié)構(gòu)性因素是非銀行機(jī)構(gòu)融資的可得性程度，它們是企業(yè)在銀行融資外的重要融資渠道，非銀行機(jī)構(gòu)融資的可得性程度高會(huì)減少企業(yè)對(duì)銀行融資的依賴(lài)程度。Kashyap&Stein(1997)認(rèn)為貨幣政策通過(guò)商業(yè)銀行的信貸供給影響經(jīng)濟(jì)，因此，當(dāng)不同區(qū)域的企業(yè)在對(duì)銀行信貸資金的依賴(lài)性和可得性方面存在差異時(shí)，貨幣政策區(qū)域差別效應(yīng)就產(chǎn)生了。貨幣政策影響借款單位的凈價(jià)值和現(xiàn)金流。

　　4.商業(yè)銀行發(fā)展和結(jié)構(gòu)的區(qū)域差異。不同區(qū)域由于商業(yè)銀行規(guī)模大小(可以用銀行總資產(chǎn)來(lái)衡量)、組織結(jié)構(gòu)(可以用銀行數(shù)量、銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度衡量)存在差異，會(huì)使貨幣政策傳導(dǎo)的實(shí)際效果產(chǎn)生差異。另外，中央銀行對(duì)商業(yè)銀行影響大小還與商業(yè)銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和銀行融資可得性程度有關(guān)，面對(duì)中央銀行緊縮的貨幣政策，擁有高流動(dòng)性資產(chǎn)的商業(yè)銀行將會(huì)迅速調(diào)整其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，同時(shí)可以從其他地方融資彌補(bǔ)流動(dòng)資金，因而仍然可以按照滿(mǎn)意的價(jià)格向企業(yè)貸款，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的緊縮效應(yīng)較小。Kashyap&Stein(1997).Dombusch，F(xiàn)avero&Giavazzi(1998)，MaeLennan&Muellbauer(1998)提出，區(qū)域間金融結(jié)構(gòu)的差異，例如商業(yè)銀行和企業(yè)的產(chǎn)業(yè)集中度，銀行的穩(wěn)健狀況，非銀行融資的可得性程度，會(huì)使統(tǒng)一貨幣政策產(chǎn)生區(qū)域效應(yīng)差異。

　　二、歐盟貨幣政策效應(yīng)區(qū)域差異化研究進(jìn)程

　　在歐洲貨幣聯(lián)盟產(chǎn)生以前，有關(guān)經(jīng)濟(jì)討論主要集中在對(duì)加入貨幣聯(lián)盟的成本和收益的分析，歐洲貨幣聯(lián)盟成立以后，討論焦點(diǎn)轉(zhuǎn)移到歐洲中央銀行(ECB)同一貨幣政策在成員國(guó)的非對(duì)稱(chēng)傳導(dǎo)，隨后，貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)區(qū)域差異化研究逐漸被引入對(duì)—個(gè)國(guó)家內(nèi)部的研究。

　　(一)對(duì)EMU整體貨幣政策效應(yīng)的研究

　　Carlo Altavilla(2000)對(duì)EMU統(tǒng)一貨幣政策進(jìn)行研究，認(rèn)為EMU國(guó)家存在結(jié)構(gòu)性和周期性差異，貨幣政策在成員國(guó)內(nèi)存在非對(duì)稱(chēng)性沖擊，但利率和匯率渠道產(chǎn)生的非對(duì)稱(chēng)性沖擊還不至于在歐盟內(nèi)部產(chǎn)生很大的摩擦和抵觸，通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)統(tǒng)一貨幣政策對(duì)一國(guó)產(chǎn)出的沖擊主要和一個(gè)國(guó)家的大小有關(guān)。Volker Clausen，Bernd Hayo(2002)分析了歐盟貨幣政策走向統(tǒng)一時(shí)非對(duì)稱(chēng)的貨幣沖擊，歐盟中央銀行的某一反應(yīng)將在不同成員國(guó)產(chǎn)生不同的反應(yīng)，也許在將來(lái)這種區(qū)域間反應(yīng)的差別會(huì)縮小或消失，但這種區(qū)域差別在何時(shí)、如何縮小或消失仍然不得而知。

　　YunusAksoy&Paul DeGrauwe(2002)首次研究歐洲中央銀行理事會(huì)(GoverningCouncil~GC)決策程序?qū)Ω鞒蓡T國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和福利水平的影響，沿用了RudebuschandSvensson在最優(yōu)線(xiàn)性反饋規(guī)則(optimallinearfeedbackrules)基礎(chǔ)上確定的'各成員國(guó)最優(yōu)利率。PaulDeGrauwe(2000)認(rèn)為ECB在執(zhí)行貨幣政策時(shí)面臨成員國(guó)非對(duì)稱(chēng)貨幣政策傳導(dǎo)沖擊的挑戰(zhàn)，他運(yùn)用兩國(guó)家模型進(jìn)行研究，認(rèn)為，ECB貨幣政策制定者在代表EMU整體利益時(shí)，會(huì)經(jīng)常考慮對(duì)自己國(guó)家的影響，只有成員國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展是同步的，這種沖突才能避免。

　　Carlo Monticelli(2000)分析EMU結(jié)構(gòu)非對(duì)稱(chēng)對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)的影響，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)多樣性的影響和貨幣政策對(duì)社會(huì)沖擊存在協(xié)整關(guān)系，當(dāng)沖擊主要集中在對(duì)總需求的影響上時(shí)，總供給對(duì)不可預(yù)料價(jià)格變動(dòng)反應(yīng)彈性差異是影響貨幣政策效應(yīng)的主要結(jié)構(gòu)性原因。

　　(二)對(duì)EMU不同成員國(guó)貨幣政策效應(yīng)的比較研究

　　BernankeB，GertlerM(1995)，CeeehettiS(1999)以英國(guó)、德國(guó)和意大利為例，研究了企業(yè)結(jié)構(gòu)和銀行結(jié)構(gòu)對(duì)貨幣政策的影響，認(rèn)為以小企業(yè)和小銀行為主體的國(guó)家對(duì)貨幣政策的反應(yīng)比較大，相比德國(guó)和英國(guó)而言，在意大利貨幣政策產(chǎn)生反應(yīng)較慢，強(qiáng)度也小。Hallett and Piscitelli(1999)以德國(guó)、法國(guó)和意大利為例對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行研究，得出了大致相同的結(jié)論，發(fā)現(xiàn)意大利所受貨幣政策沖擊相對(duì)較小。

　　Britton and Whitley(1997)以德國(guó)、法國(guó)和英國(guó)為例，研究了統(tǒng)一貨幣政策在各國(guó)的影響，研究發(fā)現(xiàn)在德國(guó)和法國(guó)，貨幣政策對(duì)產(chǎn)出的影響沒(méi)有明顯的差別，在英國(guó)，產(chǎn)出受貨幣政策的影響相對(duì)較大；Ramaswamy and Sloek(1998)研究發(fā)現(xiàn)，在德國(guó)、奧地利、比利時(shí)、芬蘭，貨幣政策對(duì)產(chǎn)出作用的時(shí)滯要比在法國(guó)、西班牙、瑞典、丹麥要長(zhǎng)將近一倍；Dombush et a1(1998)研究貨幣政策傳導(dǎo)在不同國(guó)家的影響，發(fā)現(xiàn)在德國(guó)、法國(guó)和英國(guó)差別不大，在意大利和瑞典產(chǎn)生的影響要小一些。

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