內(nèi)容提要：到2005年9月底，中國（包括內(nèi)地和香港）已超過日本首次成為世界外匯儲(chǔ)備第一大國。本文首先運(yùn)用數(shù)據(jù)分析了我國外匯儲(chǔ)備存在過剩的現(xiàn)象，并對(duì)適度外匯儲(chǔ)備規(guī)模進(jìn)行了估計(jì)；然后對(duì)我國目前外匯儲(chǔ)備運(yùn)用中存在的問題進(jìn)行了分析；最后對(duì)如何化解我國激增的外匯儲(chǔ)備以及過剩外匯儲(chǔ)備的運(yùn)用的出路問題提出了一系列的建議。

關(guān)鍵詞：外匯儲(chǔ)備過剩運(yùn)用

一、我國外匯儲(chǔ)備的迅速增長及其過剩

　　我國外匯儲(chǔ)備自1996年末首次突破1000億美元、僅次于日本居世界第二位以來，就一直是迅速增加的趨勢(shì)。2004年末，我國外匯儲(chǔ)備達(dá)6099億美元，比上年末增加2066億美元，增幅達(dá)50.5%。至2005年9月末，國家外匯儲(chǔ)備余額為7690億美元，同比增長49.5%。中國內(nèi)地的外匯儲(chǔ)備加上同期（9月底）香港金管局公布的官方外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)1228億美元，共計(jì)達(dá)到8918億美元。與9月底日本外匯儲(chǔ)備為8435.6億美元相比，到2005年9月底，中國（包括內(nèi)地和香港）已實(shí)實(shí)在在超過日本首次成為世界外匯儲(chǔ)備第一大國。考慮到外貿(mào)進(jìn)出口順差劇增的因素，市場普遍預(yù)測(cè)2005年外匯儲(chǔ)備增加將不少于2000億美元。如此，這將是我國連續(xù)第三年外匯儲(chǔ)備增加額超千億美元。

　　表１中國自1996年以來的外匯儲(chǔ)備額單位：億美元

　　中國外匯儲(chǔ)備迅速增加的主要原因，首先是國際收支的明顯改善。90年代后期特別是新世紀(jì)以來，以出口的迅速增加為基礎(chǔ)，中國貿(mào)易收支和經(jīng)常收支都是連年黑字的局面。2000-2004年，經(jīng)常收支黑字中國合計(jì)為1392億美元，其中2003年達(dá)459億美元。其次，是來自發(fā)達(dá)國家的資本流入增加。2000－2004年中國共引進(jìn)外商直接投資2545億美元，在發(fā)展中國家中首屈一指。

　　外匯儲(chǔ)備充裕，有利于增強(qiáng)我國的國際清償能力，維護(hù)國家和企業(yè)的對(duì)外信譽(yù)，提高海內(nèi)外對(duì)中國經(jīng)濟(jì)和中國貨幣的信心。也有利于應(yīng)對(duì)突發(fā)事件，防范金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)國家安全。然而，巨額的外匯儲(chǔ)備對(duì)資源的合理配置與資金的使用效率提出了更高的要求。盡管大量的外匯儲(chǔ)備為金融安全增加了保險(xiǎn)系數(shù)，增強(qiáng)了我國經(jīng)濟(jì)的國際信用度，但另一方面卻也導(dǎo)致了高成本、低效率占用人民幣資源。外匯儲(chǔ)備作為中央銀行的對(duì)外資產(chǎn)，是用人民幣在銀行間外匯市場上購買的，外匯儲(chǔ)備的增加勢(shì)必占用央行人民幣資產(chǎn)，如7690億美元的外匯儲(chǔ)備，就將占用相當(dāng)于近6.2萬億元的人民幣貨幣資產(chǎn)。大量的資產(chǎn)占用，會(huì)影響到經(jīng)濟(jì)的貨幣投入、貨幣傳導(dǎo)及實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資等方面對(duì)資金的需求，影響到資源配置的高效率。

　　從2004年末外匯儲(chǔ)備占當(dāng)年GDP的比重看，中國高達(dá)37.2%，超過了世界平均的9%，大大高于美國的0.7%和歐盟各國的3.2%。從2004年末外匯儲(chǔ)備相當(dāng)于當(dāng)年月均進(jìn)口額的倍率看，中國高達(dá)13.1個(gè)月，大大超過了世界公認(rèn)的3個(gè)月左右的水平。從2003年末外匯儲(chǔ)備相當(dāng)于短期債務(wù)的倍率看，與亞洲金融危機(jī)前的1996年末相比，中國超過了1倍以上，高達(dá)5.85倍，即都處于還債有余的狀況。從上述幾個(gè)比例數(shù)據(jù)來看，中國的外匯儲(chǔ)備存在過剩的現(xiàn)象。

　　由于資源的稀缺性，做任何事都是有"機(jī)會(huì)成本"的，因此，經(jīng)濟(jì)生活中存在一個(gè)"帕累托最優(yōu)"的境界。一國持有外匯儲(chǔ)備也不是越多越好，有一個(gè)度的界限。一個(gè)國家外匯儲(chǔ)備水平究竟應(yīng)該以多少為宜，并不存在一個(gè)現(xiàn)成的理論模式推導(dǎo)出的確切的衡量標(biāo)準(zhǔn)。特別是由于各個(gè)國家的實(shí)際情況不同、發(fā)展階段不同、市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展與對(duì)外經(jīng)濟(jì)交往的程度不同，因此對(duì)外匯儲(chǔ)備的要求也各不相同，外匯儲(chǔ)備水平差異很大。

　　從理論上說，一個(gè)國家外匯需求要考慮的主要因素是：進(jìn)口付匯、外商投資回報(bào)、償還外債、維持匯率穩(wěn)定的外匯平準(zhǔn)基金及特殊需要的外匯需求。進(jìn)口付匯需求，傳統(tǒng)理論認(rèn)為保持三個(gè)月進(jìn)口支付需要，現(xiàn)在的觀點(diǎn)認(rèn)為，對(duì)發(fā)展中國家來說，由于其貨幣不是國際儲(chǔ)備貨幣成員，外匯儲(chǔ)備往往不具備可替代性，具有明顯剛性特征，因此建議應(yīng)適當(dāng)放寬，我國可以考慮保持四個(gè)月的進(jìn)口支付需要，即國際儲(chǔ)備與進(jìn)口的比率為33%。外商投資回報(bào)，國外投資者一般希望有10%以上的投資回報(bào)率，我們考慮按照15%的比例預(yù)留外匯儲(chǔ)備。償還外債的外匯需求，根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn)，應(yīng)保持外匯余額的10%的外匯儲(chǔ)備，此外再保持年度外匯儲(chǔ)備10%左右的外匯平準(zhǔn)基金和特殊需要。根據(jù)以上思路，我們得出以下公式：

　　R=R1+R2(1)

　　(1)式中，R為外匯儲(chǔ)備總量，R1為適度外匯儲(chǔ)備量，R2為超額外匯儲(chǔ)備。

　　其中，R1=33%W+10%X+15%Y+Z(2)

　　(2)式中,W為年度進(jìn)口額；X為年度外債余額；Ｙ為年度實(shí)際用外資總額；Ｚ為外匯平準(zhǔn)基金及特殊需要額（10%R）。

　　R2=R-R1（3）

　　按以上表達(dá)式，我們可以推算出近年來我國適度外匯儲(chǔ)備規(guī)模及超額儲(chǔ)備情況。見表2

　　單位：億美元

　　以上數(shù)據(jù)表明，我國2001年以前也存在超額外匯儲(chǔ)備現(xiàn)象，但是問題并不十分嚴(yán)重，從2002年開始三年來，我國超額外匯儲(chǔ)備加速，從上述數(shù)據(jù)分析可以推測(cè)出我國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模應(yīng)控制在2700億美元左右。

　二、我國外匯儲(chǔ)備的運(yùn)用

　　世界各國的外匯儲(chǔ)備既不能放在抽屜和柜子里，也不能存款于國內(nèi)的銀行，投資于國內(nèi)的有價(jià)證券，而只能存款于外國銀行〔包括本國的境外銀行和國內(nèi)的外資銀行〕或購買外國的國債等有價(jià)證券。由于國債等有價(jià)證券流動(dòng)性強(qiáng)、收益性高，所以，世界各國的外匯儲(chǔ)備大都投資于外國政府發(fā)行的國債等有價(jià)證券。由于美國是世界第一經(jīng)濟(jì)大國，上世紀(jì)90年代又出現(xiàn)了長期經(jīng)濟(jì)繁榮，因此在美國財(cái)政赤字?jǐn)U大、國債發(fā)行增加的情況下，各國都不約而同地把其外匯儲(chǔ)備的相當(dāng)部分用于了對(duì)美國國債的投資。根據(jù)美國政府公布的數(shù)據(jù)，2000－2004年，中國對(duì)美國國債的持有額由603億美元增加到1938億美元，增加2.21倍，所占比重中國由5.9%提高到10.0%。鑒于世界各國持有美國國債的60.6%是公共部門持有，因此，中國用外匯儲(chǔ)備購買的美國國債，目前至少在1170億美元以上。

　　然而，中國外匯儲(chǔ)備大量購買美國國債等的對(duì)美投資，就未必是一種比國內(nèi)運(yùn)用收益高的有效運(yùn)用，有時(shí)甚至低于國內(nèi)運(yùn)用的收益。上世紀(jì)90年代中期以前，因兩位數(shù)通貨膨脹的影響，中國利率一直高于美國，1998年出現(xiàn)通貨緊縮傾向后利率雖然明顯下降，與美國相比也所低無幾，2001－2003年又比美國高1－2個(gè)百分點(diǎn)，2004年也基本與美國持平。在這種情況下，之所以明知對(duì)美運(yùn)用收益不高還年復(fù)一年地大量購買美國國債等，就是因國內(nèi)沒有運(yùn)用的對(duì)象。即使收益低也比閑置不用、沒有任何收益強(qiáng)，僅此而已。這樣一來，其實(shí)是中國把本來應(yīng)該享受的本國和區(qū)域內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資的利潤，以一種貼息的方式轉(zhuǎn)讓給了美國。

　　中國在將大量的外匯儲(chǔ)備投資于美國的同時(shí)，國內(nèi)卻存在資金短缺的問題。中國自90年代以來一直是發(fā)展中國家中利用外資最多的國家。1979－2004年，中國累計(jì)利用外資總額達(dá)7436億美元，其中外商直接投資5621億美元。可見，中國是在資本不足、大量輸入資本的情況下大量儲(chǔ)備外匯并用以對(duì)外間接投資的。從中美兩國的投資關(guān)系看，2004年末美國對(duì)華直接投資累計(jì)共為480億美元，只相當(dāng)于中國購買美國國債的1/4。如果考慮中國在美國金融機(jī)構(gòu)的存款和購買的其他有價(jià)證券，則中國對(duì)美國的資本純輸出至少在2000億美元以上或更多。

　　然而，中國1938億美元購買美國國債的間接投資，能否比美國對(duì)華480億美元的直接投資獲得更多的收益，這也是一個(gè)不能不認(rèn)真思考的問題。美國對(duì)華直接投資給中國帶來了必要的資金和先進(jìn)的技術(shù)，這是沒有疑義的。但另一方面，中國以改善投資環(huán)境為中心，付出了允許美國企業(yè)享受各種優(yōu)惠、控制企業(yè)經(jīng)營權(quán)、開拓和占領(lǐng)中國市場等方面的代價(jià)，并由此產(chǎn)生了國家安全方面的隱患。相比之下，中國政府購買美國政府的國債，除了固定的利息收入以外，可說是什么也沒有得到。更令人擔(dān)憂的是，伴隨中國持有美國國債等美元資產(chǎn)的迅速增加，就像現(xiàn)在日本最害怕美元貶值一樣，中國也越來越害怕美元貶值了。