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基于渠道理論的營運資本管理效率對企業價值的影響論文

實用文 時間:2021-08-31 手機版

  營運資本包括流動資產和流動負債,是企業生產經營的重要資金流。營運資本管理涉及風險和收益的權衡,其目標是企業在保證營運資本充足的流動性和安全性的前提下,通過加快營運資本周轉速度,提高營運資本的盈利性。營運資本作為重要的短期財務資源,其配置結構和規模關系著企業的經營風險,其管理水平的高低關系著企業戰略目標是否會實現,最終將對企業價值產生重要影響。

  在理論方面,西方學者對營運資本管理的研究方法、研究內容和績效評價進行了一定的探討,研究內容主要集中在各營運資本項目的優化、營運資本政策的制定。在實踐方面,戴爾公司以及沃爾瑪公司都十分重視對營運資本的管理,并把對其有效管理視為自身的優勢而不斷強化。此外,從1997 年開始,美國雷爾公司(REL Consultancy)和英國CFO 雜志開始每年對美國規模前1000 的上市公司發布營運資本年度調查報告。報告除分行業對被調查企業進行營運資本管理績效排名外,還對當年營運資本管理熱點進行評述,同時將調查結果與往年度的情況進行對比分析。此項調查擴展了營運資本研究的視野和范圍,從單個營運資本項目的研究延伸至整體,營運資本管理方法從單純的數學方法發展為供應鏈的管理和優化。

  我國對營運資本管理的研究起步晚并且尚不深入。目前我國營運資本管理的研究主要集中于流動資產管理、流動負債管理、營運資本持有結構以及投融資策略方面。將渠道管理、營運資本管理與企業價值聯系起來的研究還很少。實踐方面,我國企業還沒有形成應用于資金協調以及資金定量控制的科學、完善的管理體系,營運資本管理制度還需進一步優化。由此,從渠道管理的角度研究營運資本管理效率與企業價值之間的關系,有助于豐富我國營運資本管理的研究成果,對于我國企業加快營運資本管理制度建設,增強自身競爭力,在激烈的國際競爭中贏得主動和先機有重要的現實意義。

  一、文獻回顧與研究假設

  (一)文獻回顧

  西方學者早期對營運資本管理效率的衡量,大多采用某些重要項目的周轉能力指標,如應收賬款周轉期、應付賬款周轉期和存貨周轉期等。這些指標存在著單一性、片面性的局限。Hager(1976)首次提出了現金周轉期這個概念。他認為具有較少現金資產的企業通常會獲得更好的經營業績,現金周轉期越短,公司營運績效越好。Richard 與Laughlin(1980)提出了采用現金周轉期來反映公司的營運資本管理狀況。現金周轉期= 應收賬款周轉期+存貨周轉期-應付賬款周轉期。Joseph Cavinato(1990)以制造業為例,用產品現金周期衡量營運資本管理效率,并依據研究結論提出了縮短產品現金周轉期的措施。James A Gentry,R Vaidyanathan 和HeiWai Lee(1990)在傳統現金周轉期的基礎上,充分考慮現金流發生的時間和數量,構造了加權現金周轉期模型。并將存貨周轉期按照存貨的存在狀態細分為原材料周轉期、在產品周轉期和產成品周轉期。Martin Gosman,Trish Kelly(2003)選取美國零售企業研究營運資本管理效率,提出了新的衡量指標剩余日,剩余日= 存貨的銷售天數- 應付賬款清償天數。剩余日計算簡單、有效,對于衡量零售企業的營運資本管理效率可操作性強、精確度高。

  相比于國內研究,西方國家對營運資本與企業價值的研究起步較早。Johns Groh(1992)在論文《經營周期、風險收益和機會》中研究了投資、風險和收益三者之間的關系,提出了營運資本管理的放大效應,即如果營運資本管理有效,可以降低企業的資本成本,提高企業價值,證實了營運資本管理與企業價值存在正相關關系。Shin&Soenen(1998)、Deloof(2003)、Lazaridis&Tryofonidis (2006)、Garcia-teruel&Martinez-solano(2007)采用實證研究方法,分別選取美國、比利時、雅典和西班牙營運資本規模較大的公司為樣本,研究了應收賬款周轉天數、存貨周轉天數、應付賬款周轉天數和現金周轉天數與企業價值之間的關系,研究結果表明現金周轉天數與企業價值存在顯著的負相關關系。因此企業的營運資本管理水平對企業價值有顯著影響,企業應該合理安排現金周轉期。Nazir,Afza (2009)選用2009 年至2005 年間卡拉奇股票市場的樣本公司,用資本回報率和托賓Q 值代表企業價值,分析營運資本管理與企業價值之間的相關性。實證結果表明流動資產比與資產報酬率和托賓Q 值成正相關關系,流動負債比與資產報酬率成負相關關系而與托賓Q 值成正相關關系。

  我國自20 世紀90 年代開始引入營運資本這個概念,毛付根(1995)在國內首次構建了營運資本管理的理論框架。他認為應該將流動資產的配置結構與相應的資金來源聯系起來,從流動資產與流動負債的關系角度出發制定營運資本管理政策。劉運國,周長青(2001)研究了我國的營運資本管理模式,認為當前我國上市公司的營運資本管理大多為中庸型,流動負債和流動資產規模在同方向上變化,我國大部分企業對營運資本的管理較為保守,缺乏冒險和創新精神,一定程度上影響了企業的盈利能力。汪萍,閆甜(2007)以我國制造業上市公司10 年數據為樣本,對營運資本管理政策和企業績效之間的相關性進行了研究,實證結果表明兩者并不存在顯著的相關關系,由此為零營運資本管理提供了支持。鄭萌萌(2009)采用因子分析法與多元線性回歸分析法,對制造類企業的經濟增加值和營運資本管理能力的相關性進行分析,得出盈利能力、流動資產的變現能力與經濟增加值呈正相關關系,而不是營運資本管理能力本身。張寧寧,呂娟和張新民(2009)用2004至2006 年制造業上市公司數據進行實證研究,發現樣本公司的現金周轉期與企業價值之間呈現顯著的負相關關系。

  隨著供應鏈理論、渠道理論的發展,營運資本管理開始與兩者相結合,績效衡量也更為完善。王凡(2007)在傳統營運資本管理和供應鏈營運資本管理方法的基礎上,構建了以結構管理為基礎、以項目管理為內容、以渠道管理為重心的營運資本管理模式。王竹泉(2007)從渠道管理的角度對營運資本進行了重分類,將營運資本劃分為采購渠道的營運資本、生產渠道的營運資本和營銷渠道的營運資本,構建了新型營運資本管理績效評價體系。Erik Hofmann,Herbert Kotzab(2010)研究了基于供應鏈管理的營運資本管理和單一的企業視角下營運資本管理的差異。他們指出單一企業現金周轉期的縮短并不一定意味著供應鏈整體績效的提升。

  (二)研究假設

  本文借鑒國外營運資本管理效率與企業價值的研究成果,并結合我國基于渠道管理的新型營運資本管理效率評價體系,實證研究了我國A 股制造業上市公司營運資本管理效率和企業價值之間的關系。

  采購渠道營運資本是材料存貨、預付賬款與應付賬款、應付票據的差額。大量的材料存貨和預付賬款,會使企業喪失投資于收益率更高的項目的機會。應付賬款和應付票據是企業在生產經營過程中自發形成的短期性資產,使用起來靈活方便而且占用成本低,企業應合理地增加兩者的規模和延遲兩者的支付期限。科學的采購渠道管理,可以在滿足企業生產經營活動需要的基礎上,減少流動性資產的占用,提高公司的盈利能力,增加公司價值。由此分析,提出假設1。

  假設1:企業價值與采購渠道營運資本周轉期負相關。

  生產渠道營運資本是在產品存貨、其他應收款與應付職工薪酬、其他應付款的差額。這里的在產品存貨既包括制造業企業車間之間的半成品,也包括存在于車間內部的在制品。在產品的存放會產生管理費用和租賃費用,在產品存貨和其他應收款本身也會占用企業資金,存在著機會成本。企業在實際支付應付職工薪酬之前,可以免費使用,性質上相當于無償的商業信用。其他應付款是企業可以低成本使用的其他企業資金,在資金占用性質上與應付賬款類似,可以節約企業資金使用成本,增加盈利性。生產渠道營運資本周轉期數值越小,營運資本管理效率越高,由此會增加企業利潤,增加企業價值,因此提出假設2。

  假設2:企業價值與生產渠道營運資本周轉期負相關。

  營銷渠道營運資本是成品存貨、應收賬款、應收票據與預收賬款、應交稅費的差額。成品存貨與在產品存貨類似,大量成品存貨產生的管理費用、租賃費用和機會成本會影響企業價值。寬松的信用政策可以增加銷售收入,但是也同時帶來了管理費用和壞賬損失的`增加。預收賬款和應交稅費在企業實際履行義務之前,無償占用了其他企業資金,相當于一筆免費的商業信用。因此,減少營銷渠道的營運資本,縮短營銷渠道營運資本周轉期,可以提高公司價值。根據以上分析,提出假設3。

  假設3:企業價值與營銷渠道營運資本周轉期負相關。

  經營活動營運資本周轉期表示的是企業原材料購買到產品銷售的整個環節的時間跨度。經營活動營運資本周期越短,營運資本從投入到收回的時間長度越短,營運資本管理效率越高,為企業價值創造的利潤越多,企業價值越大。據此提出假設4。假設4:企業價值與經營活動營運資本周轉期負相關。


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