電話會議紀要范文

　　招商證券宏觀研究主管謝亞軒博士：

　　感謝大家能夠抽出時間來參加我們的電話會。央行上周公布了人民幣匯率指數，而且央行在網站上連續發了兩篇特約評論員文章，這表明推出人民幣匯率指數顯然是一個比較重要的變化;進入12月以來，特別是人民幣加入SDR之后，人民幣在在岸和離岸市場都出現了走弱的趨勢，大家也非常關注人民幣究竟未來會不會繼續貶值，“這個指數推出是不是為央行推行人民幣對美元貶值找借口呢?“。另外，昨天央行剛剛公布了央行外匯占款數據，11月的外匯占款減少了等值494億美元。圍繞這些現象，我想談兩個方面的問題。第一方面涉及到資本流動，即怎么解讀11月份央行外匯占款的下降，未來的走勢會怎么樣;第二方面是對人民幣匯率指數和對未來人民幣匯率的看法，以及它對股票和債券市場的影響。

　　第一方面：資本流動形勢，如何解讀11月份央行外匯占款的下降以及對未來走勢的預判

　　11月外匯儲備下降了870億，昨天又公布了央行的外匯占款數據，等值下降了494億美元。藉此來看，應該說11月資本外流的趨勢還在持續，結售匯應該還是繼續出現逆差，外匯占款仍然在下降，只是下降的速度放緩，當然了，沒有之前儲備下降的870億美元那么多。

　　為什么會出現外匯占款的下降?結合之前外管局答記者問中的一些信息，主要可以理解為兩方面的原因：第一個方面是在11月有一些中國資本“走出去”，也就是“一路一帶”的對外投資，其中有一部分是由外匯儲備來出資的，這可能導致了11月外匯儲備的下降，但是這部分有多少金額呢，據我的經驗估計不會太大，在100億美元以內;第二個方面，就是由于11月美元指數明顯走強，從97一直上升到100，這顯然會帶來新興經濟體的資本外流，因此中國出現資本外流、結售匯逆差以及外匯儲備的下降也很正常。這與8月、9月的資本外流不完全一樣，但是美元強勢一定會導致經濟主體增加持有對外資產，減少持有對外負債，這一點從11月的外匯存款、貸款余額的變化以及存貸比的變化也能明顯看出。這與之前的經濟主體的行為變化是一致的，只不過外流規模略有收窄。所以外匯儲備下降的兩個原因一是可能有一定量的對外投資，二是經濟主體行為的變化。我想等這周外管局公布結售匯數據以后，我們可以將它與外匯占款數據做一個更好的對照，我估計結售匯的規?？赡軙冗@個494億略小一點。

　　未來幾個月，12月、1月、2月資本流動形勢會怎么樣?我覺得很關鍵的一點是，的確要看目前美聯儲議息，以及議息之后美元指數的走勢，這與中國的資本流動形勢有很密切的關系。一種可能是，美元繼續保持強勢，美聯儲議息會議如市場預期加一次息，美元繼續保持強勢，那么資本從新興經濟體外流的趨勢可能不會發生根本的變化。但是也有另外一種可能，如果美聯儲加息預期落地，美元指數可能會有回落。由于靴子落地了，美國貨幣政策的不確定性下降，那么不排除在短時間會出現階段性的國際資本向新興經濟體回流的情況，就像10月的情況一樣。目前來看，我覺得后一種可能性發生的概率更高一些。所以我目前預計，12月國際資本可能還是會從中國外流，因為結合到目前為止12月上半月的情況看，沒有特別明顯的改善。所以12月的外匯占款也好，結售匯逆差也好，可能跟11月都比較接近。但是1月和2月有可能會出現回升，也就是結售匯的逆差規模會收窄，甚至出現順差。我做這樣的預測是基于三個方面的考慮：一是季節因素，本身年末和年初的貿易順差比較大;二是基于上述我們對美元指數和美國貨幣政策變化的一個基本判斷;三是基于中國的經濟基本面基本穩定。基于這三個方面的考慮，我們預測在1月、2月中國國際資本流動的形勢會略有好轉。

　　第二方面，對人民幣匯率指數以及對未來人民幣匯率的看法，即人民幣匯率指數推出的目的，以及基于此，對未來的人民幣匯率該怎么看。

　　我認為央行的目的講得很明確，就是希望弱化大家盯住單一匯率(比如人民幣對美元的匯率)，強調人民幣對一攬子貨幣的意義。這個意義究竟應該怎么理解?是不是央行為人民幣對美元貶值找借口?我覺得倒不是這么簡單地理解，因為我們考慮人民幣和其他貨幣之間的匯率強弱，顯然這個強弱是決定于經濟基本面的，人民幣匯率也應該決定于它與多個和中國有密切經濟、金融聯系的經濟體之間的經濟強弱來決定。顯然，我們不能只看中國與美國之間經濟的強弱程度的變化，還要看對多個經濟體，所以從這個角度來看，人民幣由一個盯住一攬子貨幣的指數來衡量強弱會更為全面。這一點對于個人來說體現得不明顯，但是對于資產多元化或者資產負債多元化的銀行或者企業，它的意義其實是很明顯的，例如像華為這樣的企業，它可能和上百個經濟體都有經濟交往，可能會有多種貨幣的收付，那么它在經營中考慮匯率問題的話，顯然應該是有一個人民幣匯率指數才更全面地代表它需要關注的人民幣匯率的強弱。個人往往是出于旅游或者投資角度來考慮他關注的幣種，比如去歐洲或者日本旅游的時候，你可能會更關注這兩個貨幣對人民幣的匯率，但是對于整體中國經濟來說，對于大企業集團來說，關注一攬子貨幣是更重要的。另外，從貨幣博弈的角度來說，確實也應該考慮人民幣對一攬子貨幣的匯率，而不是只考慮對美元匯率。簡單來說，美元走強，其實意味著歐元和日元走弱，匯率它一定是兩面的，這個時候對人民幣來說自然會有一個選擇的問題，你是跟隨美元走強呢，還是跟隨日元、歐元走弱，至少一攬子貨幣給了我們一個答案，就是由于中國和這幾個經濟體的經濟聯系、經濟周期都是比較密切的，所以顯然人民幣不能只跟某一個貨幣保持硬性盯住。

　　進一步說，我理解人民幣匯率指數的推出強調了央行可能會參考這樣一攬子貨幣或者是匯率指數來考慮匯率的變化。但是人民銀行也講了，除了參考一攬子貨幣匯率的變化外，還要考慮市場的供求情況，在需要的時候再輔之以必要的管理。從這三個角度來說，這個貨幣籃子或者說這樣一個指數對于宏觀經濟決策來說提供了更多的參考。但是這個參考單從市場主體的角度，是不能簡單做一個推論的。比如說人民幣指數升了多少或者是貶了多少，我們能不能根據它去做一些直截了當的匯率決策?現在看還很難做到，因為畢竟即便是交易中心公布的人民幣匯率指數都有不同權重的計算。